أبدأ التغطية على البنية التحتية لـ FTAI (ناسداك: فيب) مع تصنيف شراء وسعر مستهدف يبلغ 11 دولارًا أمريكيًا للسهم بحلول الربع الأول من عام 2025. إن التدفقات النقدية الناتجة عن أداء Transtar القوي والمتسق ستمكن FIP من وضع اللمسات الأخيرة على الاتفاقيات بشأن قطاعاتها المتبقية، مما يؤدي إلى تحقيق الأرباح قبل الفوائد والضرائب والإهلاك والاستهلاك (EBITDA) التراكمية بحلول عام 2018. الربع الرابع من عام 2024. هناك احتمال كبير أن تتمكن الشركة من تحقيق ما يقرب من 200 مليون دولار من الأرباح قبل الفوائد والضرائب والإهلاك والاستهلاك بحلول الربع الثاني من عام 2025، مما يُترجم إلى قيمة جوهرية تبلغ 14 دولارًا للسهم الواحد، مطروحًا منها خصمًا سخيًا للتأخيرات المحتملة للمشروع.
نبذة عن الشركة
FTAI Infrastructure هي شركة لإدارة الأصول لأصول البنية التحتية للسكك الحديدية والنفط الخام والغاز الطبيعي الأمريكية والتي تقع بشكل أساسي في تكساس وبنسلفانيا وأوهايو ونيوجيرسي. كانت الشركة شركة تابعة للشركة الأم FTAI Aviation Ltd. (FTAI) حتى أغسطس 2022، عندما تم فصل FIP لتطوير أصول السكك الحديدية والطاقة الخاصة بها.
تقارير FIP أربعة قطاعات، ولكن ومن الناحية الواقعية، يساهم ثلاثة فقط في تحقيق النتائج العليا والنهائية. تتكون هذه القطاعات الثلاثة من خدمات السكك الحديدية والموانئ والمحطات والطاقة والغاز. يعد قطاع الاستدامة وانتقال الطاقة في الشركة عنصرًا نائبًا للمصالح غير المسيطرة وتطورات الأعمال المعلقة. يعد قطاع السكك الحديدية في FIP، Transtar، أكبر وحداتها وأكثرها قيمة، ويتكون من ستة مشغلي شحن للخطوط القصيرة من الدرجة الثالثة وشركة تحويل واحدة. Union Railroad (URR)، أكبر شركة تابعة لشركة Transtar، تم الاستحواذ عليها من شركة US Steel في عام 2021 مقابل 640 مليون دولار ويدعم شبكة قصيرة بطول 128 ميلاً من الشركات الصناعية والصلب في منطقة بيتسبرغ الكبرى. تقوم الشركات التابعة الأخرى لشركة Transtar بتقديم خدمات سكك حديدية مماثلة بالقرب من عمليات الصلب المختلفة في إنديانا وأوهايو وتكساس وألاباما.
يتكون القسم الثاني من FIP، وهو Terminals، من محطة Jefferson Terminal الأكبر الموجودة في بومونت، تكساس ومحطة Repauno التي تم بناؤها مؤخرًا في جيبستاون، نيو جيرسي.
تقع محطة جيفرسون على موقع مساحته 250 فدانًا على الضفة الشرقية لقناة السفن في نهر نيتشيس في ميناء بومونت، وهو خامس أكثر الموانئ ازدحامًا من حيث حجم البضائع في الولايات المتحدة. المحطة الرئيسية (جيفرسون ماين)، تخدمها ثلاث مرات كل من Union Pacific وBNSF وKCS، مع إمكانية الوصول الإضافي إلى الطرق السريعة بين الولايات والعمليات البحرية الأخرى. تحقق شركة Jefferson Main إيرادات من رسوم تخزين النفط الخام ورسوم إنتاجية المصافي المجاورة. في عام 2022، استحوذت جيفرسون على Jefferson Terminal South، وهو موقع مساحته 600 فدان قيد التطوير ليصبح منشأة لتصدير الهيدروجين والأمونيا تخدمها أرصفة المياه العميقة الحالية والوصول إلى السكك الحديدية.
يتضمن قسم المحطات أيضًا ميناء ريباونو والسكك الحديدية، وهي أحدث محطة لسوائل الطاقة على نهر ديلاوير. تمت إعادة تطوير الموقع الذي يقع في نيوجيرسي والذي تبلغ مساحته 1600 فدان، والذي كان في الأصل منشأة تصنيع تابعة لشركة Dupont، لدعم نقل البضائع السائبة والتخزين وتخزين ونقل النفط والغاز.
يقوم قطاع الطاقة والغاز (لونج ريدج) بتشغيل محطة لتوليد الطاقة من الغاز الطبيعي والهيدروجين بقدرة 485 ميجاوات في هانيبال، أوهايو، ويدير إجمالي 1660 فدانًا من أصول الغاز الجوفية في مقاطعة ويتزل، فيرجينيا الغربية. يتمتع موقع المصنع بإمكانية الوصول إلى رصيفين مملوكين للقطاع الخاص، وخزانين لتخزين الغاز الطبيعي المسال بسعة 45000 برميل، و27 ميلًا من السكك الحديدية القصيرة التي تتصل بخطوط نورفولك الجنوبية في مينجو جانكشن بولاية أوهايو، والتي تديرها شركة ترانستار شرق أوهايو فالي للسكك الحديدية.
الجزء الرابع من FIP، الاستدامة وانتقال الطاقة، يضم حصص الأقلية في المواد البلاستيكية وإعادة تدوير البطاريات، وغيرها من مصالح الطاقة النظيفة الواقعة بالقرب من العمليات الأساسية لـ FIP. لا يعد قطاع الاستدامة وانتقال الطاقة مساهمًا ذا معنى في النتيجة العليا أو النهائية لـ FIP.
التوقعات المستخدمة لحساب القيمة العادلة. (ملفات الشركة، عمل المؤلف.)
سكة حديدية
ستظل Transtar والشركات التابعة لها هي المحرك لقيمة FIP في المستقبل المنظور. يؤدي الانتهاء من منشأة إصلاح عربات السكك الحديدية في URR (بيتسبرغ، بنسلفانيا) في الربع الأول إلى توسيع نطاق الأعمال إلى ما هو أبعد من عملاء الصلب القدامى. سلطت الإدارة الضوء على امتداد مسار سكة حديد شرق وادي أوهايو الذي يبلغ طوله 17 ميلًا إلى بيلير بولاية أوهايو، مما يزيد من سيطرتها على الخطوط المحيطة بمحطة لونج ريدج هانيبال للطاقة في الجنوب. تعمل إيرادات الطرف الثالث المتزايدة على إزالة مخاطر الانخفاض المزمن في نشاط تصنيع الصلب الأمريكي والتقلب السلس في الأرباح في قطاعات الطاقة بالشركة. بعد الربع الأول، تتوقع الإدارة ما يتراوح بين 30 مليون دولار إلى 35 مليون دولار من إيرادات الطرف الثالث السنوية، مع زيادة قدرها 10 مليون دولار سنويًا بعد ذلك. أنا واثق من قدرة الإدارة على تشغيل هذه الأصول خلال دورات الصناعة بعد العامين المقبلين.
أرى أن الشركة تحقق أرباحًا تتراوح بين 180 مليون دولار إلى 200 مليون دولار بمعدل تشغيل قبل الفوائد والضرائب والإهلاك والاستهلاك بحلول الربع الأول من عام 2025، بما في ذلك الاتجاه الصعودي من عملاء الطرف الثالث. في الربع الأول من عام 2024، سجلت Transtar رقمًا قياسيًا بلغ 62,100 حمولة سيارة (+9.7% على أساس سنوي) بمتوسط معدل 661 دولارًا أمريكيًا للسيارة (+5.4% على أساس سنوي) بإجمالي 46.3 مليون دولار (+12.9% على أساس سنوي) في الإيرادات ربع السنوية. يشير مضاعف EV/EBITDA المتواضع لعام 2025 البالغ 10 إلى قيمة مؤسسة تبلغ 2 مليار دولار أمريكي، مما يعكس 85% من إجمالي قيمة مؤسسة FIP الحالية البالغة 2.4 مليار دولار أمريكي. والأفضل من ذلك، أن ديون الشركات البالغة 562 مليون دولار لا يمكن الرجوع عليها، مما يترك ديون ترانستار خالية من الديون.
يوفر هيكل الديون منخفضة التكلفة الخاص بـ FIP مجالًا واسعًا لتمويل المشاريع الجديدة. (ملفات الشركة)
محطات
ولا تزال محطة جيفرسون المكونة من جزأين في المراحل الأولى من توليد التدفق النقدي، وأتوقع توقعات إيجابية في العام المقبل نتيجة لارتفاع أسعار النفط الخام ونشاط مصفاة ساحل الخليج. وجهت الإدارة أهدافًا متفائلة بقيمة 142 مليون دولار من الإيرادات و 73 مليون دولار من القيمة المضافة. الأرباح قبل الفوائد والضرائب والإهلاك والاستهلاك، بافتراض أن المرافق تعمل بسعة 90٪، أي ما يعادل 400 ألف برميل في اليوم من الإنتاجية بالإضافة إلى استخدام 100٪ من سعة تخزين النفط الخام البالغة 6.2 ملم. في النموذج، تبلغ الإيرادات المستهدفة الأكثر ليونة 95 مليون دولار أمريكي و28 مليون دولار أمريكي من الأرباح قبل الفوائد والضرائب والإهلاك والاستهلاك (EBITDA) في الأشهر الاثني عشر المقبلة. تبلغ سعة تخزين النفط الخام في ميناء بومونت 59.3 ملم برميلًا، وبالتالي فإن سعة تخزين جيفرسون البالغة 6.2 ملم تصل إلى 10.4% من إجمالي إمدادات التخزين المحلية. ما زلت حذرًا بشأن قدرة المحطة على الحفاظ على السعر إذا تراجع الطلب. ومع ذلك، فإن ميزة جيفرسون في السوق تعتمد على قدراتها التنافسية في التعامل مع الدرجات الثقيلة من النفط الخام وكونها محطة بومونت الوحيدة متعددة الوسائط ومتعددة المنتجات. في 13 يونيو، أعلن FIP عن اتفاقية مع شركة Aramco Trading Americas لتوفير كميات تدفق ثنائية الاتجاه لخط أنابيب Southern Star، مما يعزز روابط Jefferson Terminal مع شبكات خطوط الأنابيب المحيطة. على الرغم من أن هذه الاتفاقية لا تضمن زيادات الحجم في المستقبل، إلا أن إضافة شريك تجاري كبير آخر وذو سمعة طيبة يدفع FIP إلى الاقتراب من حجم التدفق الموجه البالغ 400 ألف برميل يوميًا.
اقتصاديات توضيحية لمحطة Jefferson Terminal وفقًا لتوجيهات الشركة. الجانب السلبي لعمل المؤلف. (ملفات الشركة)
بالإضافة إلى ذلك، تم التعاقد مع الموقع الثاني لجيفرسون، وهو عقار مساحته 600 فدان جنوب جيفرسون ماين، للتعامل مع الأمونيا على أساس 15 عامًا للمرحلة الأولى من إنتاج ZeroParks بقدرة 100 ميجاوات من الهيدروجين الأخضر التابع لشركة New Fortress Energy. في سبتمبر، أكدت شركة New Fortress شرائها للمواد طويلة الأمد اللازمة للمنشأة، مستهدفة العمليات التجارية في عام 2025. وأنا واثق من جدوى المشروع، ومع ذلك، فإن سجل New Fortress الضعيف في التنفيذ في الوقت المناسب يشير إلى أن العمليات التجارية لن ابتداءً من عام 2026.
على المدى القصير، أتطلع إلى عرض العطاء الذي قدمه جيفرسون بشأن سنداته المعفاة من الضرائب لعام 2020 وإعادة التمويل اللاحقة. تتوقع الإدارة تمديد ما يقرب من 80 مليون دولار أمريكي من أصل المبلغ المستحق في عام 2025، مما يزيد من قيمة الأسهم في جيفرسون بما يقدر بـ 75 مليون دولار أمريكي، مع توجيه تدفقات نقدية تمويلية إضافية إلى ترقية محطة جيفرسون الجنوبية.
لونج ريدج
تتوقف التدفقات النقدية الإضافية من Long Ridge على قدرة الإدارة على تأمين اتفاقية خلف العداد مع عميل كبير لمركز البيانات. كما هو مذكور في أرباح الربع الأول، فإن اتفاقية كبيرة خلف العداد من شأنها أن تضاعف الأرباح قبل الفوائد والضرائب والإهلاك والاستهلاك (EBITDA) للقطاع بعامل من 2 إلى 3. وبموجب الاتفاقيات الحالية، تبيع Long Ridge الطاقة إلى شبكة PJM بسعر 0.03 دولار لكل كيلووات في الساعة، مما يولد 40 مليون دولار من المعدل المعدل. الأرباح قبل الفوائد والضرائب والإهلاك والاستهلاك (EBITDA) على أساس معدل التشغيل السنوي. إن العقد بمعدلات تتراوح من 0.06 دولار إلى 0.08 دولار لكل كيلووات في الساعة مع عدم وجود زيادة في تكاليف التوليد الهامشية، من شأنه أن يفتح ما لا يقل عن 80 مليون دولار من الأرباح قبل الفوائد والضرائب والإهلاك والاستهلاك بحلول عام 2026. ويبدو أن الطفرة الأخيرة في أوهايو في بناء مراكز البيانات واستهلاك الطاقة واعدة بالنسبة لشركة لونج ريدج، ولكن يبدو أن العقود في المراحل الأولى ومن غير المرجح أن يتم الإعلان عنها قبل نهاية العام.
الحوكمة والمخاطر الأخرى
إن أكبر المخاطر المرتبطة بـ FIP هي قدرته على تنفيذ مشاريعه المتعلقة بالطاقة في محطة Jefferson South والأصول المرتبطة بـ Long Ridge. أعتقد أن مجلس الإدارة لديه الخبرة اللازمة لتحقيق نتائج تتفق مع التوجيهات الخاصة بقسم ترانستار وجيفرسون الرئيسي؛ ومع ذلك، فإن التداخل في الإدارة بين FIP وNew Fortress Energy (NFE، -28% منذ بداية العام) يستدعي شكوكًا عميقة حول قدرة الإدارة على إكمال المشاريع في الوقت المحدد. بالإضافة إلى الشراكة مع FIP في Jefferson South، تعد New Fortress أيضًا شريكًا رئيسيًا في تشغيل وتوسيع مصنع Long Ridge Hannibal. وفقًا لأحدث ملف وكيل من FIP، تسيطر “Fortress Investment Group LLC وبعض الشركات التابعة” (New Fortress Energy) على ما يقرب من 11.5 مليون سهم، أو 10.2% من الأسهم القائمة، بالإضافة إلى حصص الأسهم ضمن قطاعات FIP. علاوة على ذلك، يتم تحديد التعويض التنفيذي للرئيس التنفيذي لشركة FIP من قبل نفس “المدير” التابع لمجموعة Fortress Investment Group.
تعمل شركة FTAI Infrastructure على تشغيل أصول ثابتة ذات قيمة وطنية تعمل على توليد تدفقات نقدية ذات اتجاه صعودي كبير محتمل بعد عام 2025. وأؤكد على احتمالية ظهور التوجيهات بعد عام 2026 (إنتاجية Repauno NGL، وعقود الأمونيا في Jefferson South، والاتفاقيات اللاحقة لشركة Long Ridge Energy). مختلفة ماديًا عن الرسوم التوضيحية الحالية للإدارة. بالإضافة إلى ذلك، فإن علاقة الإدارة مع New Fortress تستحق الاهتمام فيما يتعلق بالتخفيف للمساهمين العاديين. ومع ذلك، فإنني لا أزال متفائلًا وأدرك زخم الشركة في الاتجاه الصحيح وأرى ارتفاعًا بنسبة 30 إلى 50 بالمائة في أسعار الأسهم اليوم.
